一、 稀有金属2010年表现抢眼

　　稀有金属是相对于大金属而言的，包括除基本金属和稀贵金属外其他的有色金属，如稀土、钨、锑、铋、 镉、铬、钴、镓、锗、铟、镁、锰、钼、钛等。由于用途和下游行业与基本金属不同，价格走势相对独立。

　　2010年，随着保护政策进一步深化，更兼流动性充裕和通货膨胀的大背景，稀有金属价格于当年实现恢复性上涨，主要品种稀土、锑等价格甚至实现翻番走势。

　　历史证明，转型中受产业政策支持的行业和公司一般能快速发展。90 年代，美国明确宣布实施资讯技术产业政策，随后美国资讯科技产业涌现出了微软、英代尔、戴尔等高成长性的公司。而在日本转型期间，受产业政策支援的电子、 科技等新兴产业表现远好于传统行业。中国十一五期间政策以投资和城镇化为主，强调西部大开发，期间基本金属、机械设备等行业快速发展。2010年下半年， 政府开始大力提倡战略新兴产业，实施经济结构转型。藉此，稀有金属亦从下半年开始快速上涨

　　二、 产业支持政策将是支撑稀有金属价格的主线

　　我们以为，2011年全球流动性依然宽松，通胀预期可能加剧，美元贬值大势未改，国内针对房地产及宽松货币等的紧缩政策也将被支持战略新兴产业及稀有金属资源保护政策所抵销。因此，我们坚定对于稀有金属价格表现的乐观情绪。

　　1. 经济结构转型是稀有金属战略地位提升的大背景

　　2011年是十二五规划的元年，经济结构转型则是发展主线，并为相关基础产业带来了新的发展契机。目前，我国依靠投资和出口带动经济保持高速增 长的模式将面临越来越多的挑战。从投资和出口拉动增长向消费和内需带动转变，发展高附加值新兴产业，实现经济转型是保证经济中长期可持续发展的必要条件。 藉此，国务院于2010年10月份明确提出七大战略新兴产业发展战略，并确定新兴产业在GDP中的比重将从目前约3%的水准大幅提升至2020年的 15%。

　　在这一背景下，稀有金属作为新兴产业消耗的必需品，其战略发展地位已显着提升，利用深度和应用广度均值得积极期待，这也是稀有金属将于中长期快速发展的宏观背景。

　　2. 行业保护政策将抑制供给

　　中国大部分稀有金属目前产能全球领先，但缘于产能分散，地方私营企业滥开滥挖，政策集中调控存在难度，因此，诸多品种面临无价格话语权的尴尬局 面。而不论是从国家安全战略考虑，还是从争取稀有金属定价权方面考虑，政府都必须对拥有资源优势的稀有金属进行强力整合，淘汰落后产能，限制新增产能，并 通过产能向大型企业归拢，提高集中度，为国家及产业争取持久发展的空间。

　　也正是基于此，中国政府已开始大力对部分品种实施行业保护政策，譬如十二五规划即有望涉及钨、钼、锡、锑和稀土等品种。辉立证券

　　具体政策上，政府预期将继续结合控制出口配额与总量开采指标及提高出口关税等措施来抑制稀有金属的供给。据悉，商务部已在调整对稀有金属的出口 政策，配额将呈现逐年递减态势，递减幅度在2%至3%。而根据最新出台的2011年第一批稀土出口配额，同比下调幅度更是高达35%。我们相信，相关政策 也将拓展至其他品种。

　　3. 战略收储，特别需求

　　还值一提的是，政府相关部门还在开展对十种稀有金属进行战略收储的研究工作，分别包括稀土、钨、锑、钼、锡、铟、锗、镓、钽和锆。目前研究工作 已经进入验收状态。分析十种品种，一部分属于我国具有储量优势的品种，譬如稀土、钨、锑等。但在长期的开采利用过程中，并没有做到合理有序开采和节约利用 资源，且由于环保成本相对较低，部分品种的市场价格长期低于实际价值。另一部分品种，如钽等属于我国的稀缺资源，对外依存度大、需要长期依赖进口，受海外 市场价格波动影响明显。

　　而此次战略收储的目的就是在一定程度上调节市场供需平衡，达到维持价格稳定运行的目的。其中，十种金属中除了稀土、钨和铟外，其他品种都是首次进入国家层面的收储计画，有望为此类金属带来特别需求。

　　三、 稀有金属分品种分析

　　我们关注的稀有金属主要涉及相关上市公司生产的品种。结合资源、产量、行业壁垒、替代性等方面，我们对相关品种给予评分发现，稀土、铟为我国稀有金属品种中竞争力最强的品种，其次还有锑、钨。相对而言，锰和镁的优势较不明显。

　　1. 稀土强势远未完结

　　尽管稀土是2010年稀有金属表现最为强劲的品种，但我们依然非常期待其于2011年的表现。首先，供给层面，尽管很多国家都将重启稀土矿产 能，但预期这些项目仍需3-5年才能投产。相反，目前贡献全球九成以上稀土产量的中国仍积极对稀土进行产业整合及控制出口。目前，中国稀土矿山已从400 个整合为116个。因此，在可预期的未来两年，稀土供给还将受到抑制。

　　而在需求层面，中国的稀土消费年均复合增长率已经高达17%。2003年以来，稀土在新材料领域的消费更维持了30%以上的高增速。新背景下， 国务院公布的七大战略性新兴产业均与稀土相关，可以预期，稀土的应用范围将更为宽广。再考虑风电等新能源年增100%以上的可能，及新能源汽车和节能环保 行业的高速增长，我们相信，中期内稀土的需求至少能达到20%甚至30%的年增速。

　　而从比价效应来看， 2009年中国稀土的出口价格，每公斤不到9美元，比20世纪90年代的平均价格还低。2010年，虽然部分稀土价格实现翻番。但追溯21世纪以来，其价 格涨幅远远落后于基本金属和贵金属价格数倍的涨幅。因此，我们认为后市稀土价格仍有升值空间，为价值重估行情。

　　2. 产能集中或令钨产业成为下阶段整治重点

　　供给方面，经由09年产业整合后，五矿集团控制的国内钨矿资源达到50%以上，全球总储量的近35%，这极大提升了整个钨行业的集中度。而在首轮集中整顿稀土行业后，行业集中度的提升将有望使得钨成为下一阶段国家重点整治的矿产资源。

　　而在需求方面，我们看好中国机械设备及制造业投资加大对钨钢和硬质合金刀具的需求。目前中国钨使用在硬质合金方面仅40%，而欧美比例为 60-70%，因此，我国硬质合金还存在着巨大的市场空间。而在中国高档刀具中，目前80%－85%依赖进口，模具制造使用的刀具进口比例更高达90%以 上。考虑高端装备发展及进口替代的战略，我们以为钨的市场空间更为广阔。

　　目前钨产品的利润主要集中在两端，包括上游的钨精矿资源和下游的硬质合金，两者毛利率一般可以达到 40%，而中间冶炼产品APT、钨粉和碳化钨粉的毛利率在15%-30%之间。我们以为，后市投资仍需积极关注钨产业链的两端。

　　3. 锑享有定价权及资源的核心优势

　　作为全球最大的产锑国，2009年中国锑矿山产量为19.7万吨，占当年世界总产量的91.37%，其中，湖南又最为集中，占全球产量的 68.52%。也正是基于该等优势的产业集中度，目前我国享有锑的定价权，再加上中国锑储量占世界锑储量的32.9%，资源优势明显，这都是锑产业在全球 的核心竞争力所在。

　　目前，阻燃剂消耗了65%的锑，不过，其消费和生产集中在发达国家，美国、欧盟和日本是世界三大阻燃剂市场，欧美日占据了八九成的市场份额，新 兴国家目前占比很小，更具有巨大的上升空间。以中国塑胶产业为例，缘于下游厂商低价竞争，为了维持成本优势而减少或乾脆零添加阻燃剂，目前添加阻燃剂的塑 胶占比不到2%。但从中长期来看，随着国民消防安全意识的提高和相关法律法规的完善和执行力度的加强，新兴阻燃市场有望快速增长。

　　4. 锰供需谨慎乐观

　　中国是全球电解锰主要供应国，占全球产量的60%。目前，中国锰行业面临产能过大的困境。2010年上半年，电解锰的产能利用率尚不足65%， 远低于其他金属产品。而且，多个大规模锰矿项目仍在计画近期投入生产。但值得一提的是，电解锰属于高耗能行业，生产1 吨电解锰需要6000-7000 度电。而为了节能减排，国家提高了行业准入门槛。藉此，很多民营小企业不能达到标准而将面临关闭。据悉，占全国产能21%的广西地区已经有超过50%的电 解锰产能关闭。另外，受气候和愈加严格的环保要求，矿石产量亦持续下降。考虑节能减排和行业整合是长期趋势，我们以为仍可对锰价保持偏乐观态度。

　　需求方面，锰具有增强合金材料硬度的功能，电解锰75%用于下游钢铁行业，其中200系不锈钢约占43%，特钢约占32%，这也是钢铁行业在新 兴产业背景下将主要受益的子行业。而且，目前锰的新应用领域也在不断扩展，尤其是随着锰酸锂在锂离子电池中用量的逐年递增。随着节能减排要求的不断提高， 汽车生产商为了不断提高燃料效率和减少废气排放，降低汽车自重，从而从现有的低碳钢板（含锰0.4%）向高强度汽车板（含锰0.9%）过渡。因此，对锰金 属需求亦会不断增长。

　　5. 钼-高端装备发展的必需

　　装备及军备制造高端化将力助中国由“制造大国”向“制造强国”转变。目前，我国高端装备或零部件主要来自境外，国内的装备制造企业缺乏核心竞争 力。而在全球竞争加剧、环境资源约束日趋严峻的情况下，发展高附加值的高端装备制造业更显得迫在眉睫，可以带动整个制造产业升级，并能为其他新兴产业发展 提供支撑。

　　而合金钢以及工具钢未来的增长有助于提高钼在高端工业和军工装备制造中的应用。钼由于硬而且坚韧，可作为钢铁的添加剂提高其高温强度、耐磨性和 抗腐性。除工业用高端装备外，钼合金在高端军工装备中的应用也逐渐兴起。根据CPM Group 预测，全球合金钢、工具钢、高强度低合金钢和超级合金市场2009年至2014年复合年均增速接近10％。而在中国，基于中国装备制造的高端化，钼行业更 有望实现高于全球的平均增速。

　　6. 铟将享受高成长

　　铟是导电玻璃ITO (铟锡化合物)的主要原材料，而导电玻璃是LCD的主要部件，目前全球70%的铟应用于制作ITO。其次，铟也是LED的发光晶片的主要构成元素。此外， 铜铟镓硒薄膜太阳能电池业也可能成为下一代太阳能光伏发电的标准，面临加速商用的历史契机。目前LCD和LED的平板电视渗透率分别为20%和4%，而在 中国消费升级的推动下，未来铟在LCD和LED平板电视领域将呈现高增长态势。LED还拥有省能耗的优点，未来在通用照明领域的应用也将快速拓展。因此， 总体来看，铟享有高成长特性。

　　目前，全球铟资源的储量也就1.6-1.9万吨，其中中国储量即达1.3万吨，并为原生铟供应国。但是，国内各地采铟厂过百个，出售竞相压价。而基于铟的资源属性及稀缺属性，我们以为铟也有望成为中国着力保护的产业，并享受增值空间。

　　四、 中长期积极投资稀有金属

　　受益于定量宽松政策、通胀预期、美元贬值趋势及产业支持政策等，我们认为稀有金属是金属板块中表现强劲的品种。

　　2011年，我们以为，针对稀有金属行业，须关注两个超预期因素，即政策的超预期和需求本身的超预期。政策的超预期方面，应重视政策在品种范围、政策力度、可操作性等方面的实质性影响。需求方面，则须关注来自战略新兴产业对稀有金属需求可能的特别的提振作用。

　　具体而言，我们建议重点关注：1）中国资源优势强的品种，譬如稀土、钨、锑、铟等，未来中国还将着力追求这些金属的定价权；2 ）技术壁垒存在于下游深加工的品种，譬如钛、锗、锆等。

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